兴业投资：通胀正在下降，美联储暂停加息将成为降息的前奏

宏观策略师西蒙·怀特（Simon White）最新撰文称，美联储在下周预期的暂停加息之后，下一步行动更有可能是降息，而非加息，因为利率已经达到限制性水平，通胀正不断下降，经济也在衰退。以下是怀特的观点：

在进一步加息之前，市场预计美联储在下周的会议加息的可能性只有30%。即使到了夏末，世界和美联储面对的环境可能会大不相同，届时风险计算将开始倾向于宽松的货币政策。

有三个主要因素可能会改变美联储的决策框架，促使其在暂停加息后退出加息周期：

第一，美联储很少在政策已经紧缩的情况下暂停加息再重启；

第二，未来几个月，通胀将继续下降，而劳动力成本压力将被大幅下修；

第三，就业市场正在迅速疲软。

这可能会让人感到意外，但美联储在暂停后再次收紧政策确实很罕见。在利率已经达到限制性水平的情况下，这样做就更罕见了。

虽然上世纪80年代初曾发生过这种情况，但跟目前不同的是，当时利率正处于长期下行趋势。因此，美联储在足够限制性的情况下暂停加息后再次加息几乎是史无前例的，尽管并非完全不可能。

从几个方面来看，利率已经非常紧缩了。实际政策利率即将高于中性利率的预估值。通胀-固定收益掉期（inflation-fixing swaps）预计整个夏季美联储的实际利率将在2%-2.5%之间，远高于预估约0.6%的中性利率，表明政策确实是限制性的。

收益率曲线的倒挂凸显了这一点，它让我们对利率的限制程度有了一个透明的了解。3个月-10年期收益率曲线几乎是实际政策利率限制程度的复制品。

所以发生银行倒闭事件并不奇怪。严重倒挂的曲线是利率压力在系统中积聚的信号，并提醒人们，其他意想不到的“手榴弹”可能会爆炸，颠覆美联储目前的政策前景。

未来几个月的通胀背景也将大不相同，根据固定利率掉期的定价，整体CPI将降至3%附近。从领先指标来看，核心CPI目前也应该会继续下降。

美联储关注的是工资增长的通胀迹象。但实际工资增速要么仍然为负，要么勉强转正，结果取决于使用哪种薪酬衡量标准。

此外，工资压力也远没有人们想象的那么高。上周发布的就业数据显示，2022年最后一个季度的实际时薪和单位劳动力成本被大幅下修，如下表最后两列所示。

就业形势可能很快也会大不相同。请记住，失业率是最滞后的指标之一。通常情况下，当经济衰退开始时，劳动力市场看起来仍处于合理状态。在这个时候，看到一些出乎意料的高就业数据也并不罕见（即使这些数据很可能随后被大幅下修）。

谨慎的做法是关注最具前瞻性的就业指标，其中包括临时雇员和平均每周工作时间。雇主在解雇员工之前，可能会裁掉临时工，减少全职员工的工作时间。这也是在经济衰退开始之后，滞后的就业指标仍保持不变的原因。

目前临时工和工作时间都在迅速下降。未来几个月的就业形势以及押注美联储再次加息的风险回报可能会出现重大转折，尤其是在近期经济衰退极有可能的情况下。

“房间里的大象”是股市。当市场的部分板块出现了购买狂潮时，美联储还能降息吗？

注：“房间里的大象”指的是显而易见的问题或尴尬的事实，尽管每个人都知道，但却选择忽视或避免谈论。

你可能认为市场将通过抛售来促使美联储降息。但这并不是过去30年的平均情况。如下图所示，标普500指数往往会在美联储首次降息后反弹。

此外，图表还显示，推动当前市场走高的大型股票也是如此。指数会在第一次降息后反弹，并随着降息的持续而继续反弹。

加拿大和澳大利亚最近的加息给美联储的前景增添了不确定性。这可能会增加政策预期的波动性，而非政策本身。

然而，美联储将有越来越多的证据使其能够避免进一步加息。随着时间的推移，大环境就越有利于政策放松。因此，让人耳目一新的暂停可能最终会成为降息的前奏。